高鑫零售(06808.HK)获得阿里股权收购点评：阿里增持 模式变迁 平台价值可期 维持“增持”评级

　　机构：中信证券

　　评级：增持

　　阿里巴巴拟收购吉鑫控股 70.94%的股权，收购后直接及间接合计持有公司72.35%股权，并表。公司线上业务规模和盈利能力有望进一步提升，双线融合提速，助力商业模式向“双线价差+双线流量变现”转变；同时，高鑫零售作为阿里系新零售平台的价值也显著提升。

　　▍阿里巴巴通过淘宝中国收购吉鑫控股持有 70.94%股权，成为高鑫零售第一大股东。10 月 19 日，高鑫零售和淘宝中国发布联合公告，阿里巴巴通过其子公司淘宝中国向 Auchan Retail International S.A。及其附属公司收购吉鑫控股合计70.94%股权，收购价格为约 8.1 港元/股，合计收购价格约 280 亿港元，按照公告日 95.4 亿股本计算，对应公司市值 772.7 亿港元，对应 2020E 的 PE 为 21.1x，PS 为 0.7x。吉鑫控股持有高鑫零售 51%股权，本次收购后，阿里巴巴连同其关联方将持有高鑫零售 72.35%的股权，成为高鑫零售第一大股东，高鑫零售将纳入阿里巴巴财务报表。

　　▍线上业务占比高位提升，稳定盈利，并入阿里报表利于获得阿里更多技术和流量支持。在阿里巴巴的数字化及流量支持下，公司线上业务规模占比超同业：2020H1，公司线上 B2B 占比 7.9%，B2C 占比 12%，合计线上占比达 19.9%(永辉超市/步步高超市/天虹超市线上占比分别为 9.7%/12.5%/13.0%)。公司2019 年线上业务实现整体盈利，2020H1 到家业务净利率达 3%~4%，2020Q3到家业务净利率 1%~2%。阿里将公司纳入报表彰显对公司未来整体盈利能力的信心，利于阿里为公司带来更多的流量和技术支持，进一步推进全流程数字化。我们预计公司线上业务占比有望高位提升，2020 年全年线上业务占比有望达约 22%，2021 年线上业务占比有望达 24%+，未来 3 年线上业务占比有望达 30%-35%。

　　▍阿里巴巴是公司重要线上流量入口，公司有望成为阿里系超市业务整合平台。高鑫零售线上业务共有四个入口，截至 2020 年 8 月，根据订单量，淘鲜达占比50%，自有 APP 占比 20%，饿了么占比 15%，天猫超市占比 15%，阿里系入口合计占比 80%。阿里巴巴同时参股了三江购物、联华超市等超市公司，银泰百货等百货公司以及居然之家、苏宁易购等家居数码公司，公司现阶段线上入口、消费者数据仍主要由阿里掌握，利用公司强大的供应链体系、低线城市线下门店网络和海量会员，阿里有望加速新零售业务板块融合。

　　▍阿里绝对控股，助力商业模式从“线下价差+转租流量变现”向“双线价差+双线流量变现”转变；高鑫零售新零售平台价值突显。线下大卖场模式的本质为商品价差变现加流量变现(转租、广告费等)，预计未来公司商品价差水平相对稳定，但线下客流承压，线下流量变现能力将下降。线上渠道具备品牌宣传和营销的功能，能否在线上集聚足够的用户，通过线上新品/C2B/广告/金融等变现是观察重点；但鉴于线上入口、数据目前主要由阿里掌握，后续还需看与阿里系的整合情况。

　　▍风险因素：消费持续低迷，多元业态冲击加剧，线下客流恢复不达预期。

　　▍投资建议：维持公司 20-22 年营业收入预测为 993.0 亿/1034.4 亿/1076.4 亿元，维持 20-22 年归属净利润预测为 31.7 亿/35.7 亿/39.7 亿元，对应 20-22 年 EPS预测分别为 0.33/0.37/0.42 元，维持“增持”评级。

（文章来源：格隆汇）